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啟明星辰：受益政策驅動，公司事跡將高增長

類別：公司 鑽研機構：平安證券有限責任公司 鑽研員：林娟 日期：2015-10-08

受益政策驅動，資訊安全行業將維持高景氣宇：「十二五」期間，資訊安全已上升為國家戰略。國家層面關於資訊安全的戰略定位政策以及各行業監管部門層面對于各自監管行業資訊安全建設的指示意見頻繁出台，體現了國家對於資訊安全戰略的高度正視。咱們認為，未來在「十三五」期間，將有更多的利好政策出台，驅動資訊安全行業高速發展，資訊安全行業增速將可達到30%左右。

公司是國內資訊安全行業本土龍頭企業：公司專註於資訊安全領功能變數近20年，產品橫跨防火牆/UTM、入侵檢驗管理、網路審計、終端管理、加密認證等技術領功能變數，共有百餘個產品型號。依據IDC資料，2014年，公司入侵檢驗、入侵防禦、VPN、UTM、防火牆等產品在國內的市場份額排名均在前三。依據賽迪參謀資料，2012-2014年，公司連續三年在國內資訊安全產品市場份額中排名第一。

公司未來營業收入將高速增長：公司是一家籠蓋全行業的資訊安全企業，政府、戎行、電信、金融行業客戶是公司營業收入的主要來源，佔比主營業務收入合計超過70%。2015年上半年，公司來自於政府以及戎行行業客戶的收入高速增長，增速均超過50%，推進公司2015年上半年歷史性扭虧為盈。咱們認為，未來跟著國家資訊安全戰略的推進，跟著中央軍委2014年10月印發的《意見》1、工信部保[2014]368號文、銀監發[2014]39號文影響力的持續發酵，公司政府、戎行、電信、金融行業客戶的資訊安全需求將加速釋放，公司的營業收入將高速增長。

公司技術貯備深摯：公司通過自研以及積極進取併購，不斷補強自身在網路安全、于安全、資料安全、大資料安全、工控安全、電磁安全等資訊安全領功能變數的實力。此外，2015年上半年，公司與騰訊合作，推出于子可托網路防病毒系統，佈局企業終端安全管理市場，為探索于網端一體化安全解決專案做籌備。咱們認為，公司的技術研發已走在了市場需求的前面，公司貯備的技術將可支撐未來3-5年的資訊安全市場需求。

盈利預測與投資建議：預計公司2015-2017年的歸母淨利潤分別為2.80億元￥、3.85億元￥、5.52億元￥，同比增長率分別為64.4%、37.6%、43.3%，對於應2015-2017年EPS分別為0.34元￥、0.46元￥、0.67元￥。現用的，在政策的驅動下，資訊安全行業面臨歷史性發展機遇，咱們看好啟明星辰作為行業龍頭公司在技術、產品方面的領先優勢以及把握行業發展機遇的能力。首次籠蓋，給予「強烈舉薦」評級，目的價35元￥，對於應2016年、2017年分別為76、52倍PE.

風險提醒：黨政軍等行業客戶定單量低於預期；國家資訊安全政策落地進度低於預期。

昆葯集團調研簡報：行銷改革帶來事跡高增長，外延併購可期

類別：公司 鑽研機構：國海證券股分有限公司 鑽研員：譚倩 日期：2015-10-08

調研要點：

1、行銷精細化改革、事業部製為事跡帶來新增量。

公司擁有60多年歷史、80個基葯目錄品種以及超過20個獨家品種以及中藥維護品種。而公司以前的銷售主要是採納全國總代或省代的形式，各產品的增長主要靠自然增長，不少好的中藥品種也未獲得重點推廣。今年公司進行行銷精細化改革並推廣事業部制，將招商細化到市縣級，對於重點市場甚至細化到單個或幾家病院；將以前省代未籠蓋的空白市場劃分出來從新招商，改換以前事跡未達標的代理商，並增添對於代理商學術推廣的支撐；對於一線銷售人員的薪酬採納梯次調整，事跡與收入聯絡更為緊密，增添員工積極進取性。益處主要內含：1、去掉中間商，減少中間費用增添公司利潤，也增強了公司對於終端的把控能力；2、增添公司產品籠蓋面，同時增強代理商的銷售能力。

公司內定原為直線職能式的組織架構，層層委託代理無益於決策執行，經由調整後也更為扁平化，內含推廣事業部制，劃分成立了絡泰、天眩清、血塞通軟膠囊、特色口服藥以及普葯五大事業部，對於事業部充沛授權，保證絡泰、天眩清等主要品種順利推廣的同時開發特色口服藥中的潛力品種。從中報事跡來看公司的收入增速僅為6.85%，主要是因為公司上半年在做去庫存的工作，目前基本已清理庫存，全年收入增速預計將還原標準水平。

2、絡泰市佔率有望晉陞，二線品種維持快速增長。

公司主要產品絡泰(注射用血塞通)屬於三七皂甘類心腦血管用藥，主要競爭對於手內含中恆集團的血栓通以及瑰寶島的血塞通，中恆集團的市佔率50%左右，瑰寶島30%左右，昆葯20%左右，受醫保控費影響，總體市場增速約為5%。未來中恆集團事跡可能會受到單位行賄事件影響，而致使市佔率降低。行銷改革後，昆葯作為血塞通的原研廠商在基層等新增市場的擴張速度快於競爭對於手，近兩年絡泰收入增速有望維持在10%以上，市佔率有望進一步晉陞。

二線品種天眩清系列主要用於神經性類疾病，公司作為原研廠商市佔率40%，位居第一，增速15%以上，未來跟著行銷改革的推進有望維持這一增速。血塞通軟膠囊、特色中藥品種在基層市場具備較大潛力，增速有望維持在30%以上。原料藥方面，公司是全世界最大的青蒿素及其衍出產品的出產商，擁有青蒿素種植、出產、國際化銷售全產業鏈，目前因國內產能多餘原料葯價格已在低位，具備晉陞空間，製劑暫未通過WHO認證，後續若果申請通過將帶來新增量。短期諾獎概念對於公司股價擁有提振作用。

3、整合貝克諾頓打通化葯渠道，外延併購可期。

貝克諾頓為公司的化葯平台，擁有國內強大的化藥專業推廣隊伍，整合後成為公司有力的化葯銷售渠道。貝克諾頓原為昆葯與國際仿造葯巨頭Teva的合資企業，公司近期收購剩餘49%股權後持有貝克諾頓99%股權。作為合資企業，貝克諾頓在1992年成立之初就按照國際製藥企業的行銷模式，樹立了專業推廣體系，目前擁有一支800人左右的專業推廣隊伍，大部份推廣人員擁有醫藥專業背景以及豐厚的外資葯企從業閱歷。藉助國際背景以及市場網路優勢，貝克諾頓不斷引進以及代理海外產品，內含阿法骨化醇軟膠囊、阿莫西林、原研阿奇黴素，2012年獲取三款婦科製劑，此外幾款重磅新葯的引進還在申報中，未來3年內將實現本地化出產。公司今年提出聚焦心腦血管、專註慢病領功能變數內的國際化藥品提供商的新戰略，以植物葯為核心，全面發展高端化葯、生物葯。化葯、生物葯研發並不是公司的傳統強項，未來公司不排除了繼續通過收購的模式獲取品種以及團隊資源，大股東全額認購的12.5億定增也為外延併購提供了資金保障。公司在高端藥品、新型醫治領功能變數方面開始以初期投資及合作的形式探索，今年6月以500萬￥美元￥參股美國立異葯研發企業Rani，其在研的糖針膠囊旨在將注射類生物大份子葯轉為口服藥；擬投入8313萬￥新台幣與王慶華教授合作開發高端長效降糖葯GLP-1，正式進入糖尿病醫治領功能變數以及生物製藥領功能變數。製劑方面未來併購方向主要在心腦血管、糖尿病等慢病領功能變數，內含口服中藥、化葯以及生物葯，同時公司積極進取關注國內、國際上新型的醫治領功能變數、醫治法子，目前有多個項目在談判中。

4、多點佈局應答網際網路+醫藥時代的到來。

醫藥行業是一個較難被網際網路推翻的行業，但網際網路作為一種工具在提高行業效力、改善資源配置方面起著主要作用，網際網路醫療的興起是大勢所趨，而慢性病領功能變數擁有長期管理需乞降必定的可動作性，發達國家的經驗也證明慢病管理能提高患者健康水平並減少醫療費用，成為近些年網際網路醫療投資熱點。網際網路醫療兩個主要的流量入口分別是醫生端以及患者端，公司近期成立網際網路子公司，全力孵化「醫生社群」、「患者社群」兩大項目，積極進取把握兩大流量入口，同時與「易複診」合作探索慢病管理模式。此外控股股東集團還通過風投的形式介入投資了多個初期網際網路醫療項目，以積極進取、謹嚴的態度應答網際網路+醫藥時代的到來，藉助網際網路工具為公司的產品服務。咱們認為在現用的各種網際網路醫療模式不成熟的情況下，公司的多點佈局不失為一種較好的法子，降低風險的同時提高勝利幾率。

5、大股東全額認購12.5億定增，估值擁有安全邊際，首次給予「買入」評級。

今年8月公司12.5億定增過會，大股東華方醫藥以現金全額認購，定增價23.66元￥/股，大股東持股比例將由18.83%晉陞至30.14%。定增資金中2.5億用於收購控股股東持有的華方科泰100%股權，4.9億用於產能擴張，剩餘5.1億用於補充流動資金，加之公司現有的貨泉資金共12億，為外延併購提供資金保障。同時實際節制人以及管理層在二級市場積極進取增持，增持價30元￥左右，彰顯對於公司發展的信念。近三年公司通過行銷改革事跡維持高速增長，未來在高端化葯、生物葯以及慢病管理的佈局具備想像空間，目前股價接近實際節制人以及管理層的增持價，100億市值具備彈性空間，同時預計短期諾獎概念也將對於股價有提振作用。不斟酌增發以及併購的影響，咱們預計公司2015-2017年EPS分別為1.21、1.53以及1.88元￥，對於應的市盈率估值24.8、19.5以及15.9倍，首次給予「買入」評級。

6、風險提醒。藥品降價風險；外延併購不達預期。

應流股分：鑄技頂峰、核電藍海

類別：公司 鑽研機構：中泰證券股分有限公司 鑽研員：篤慧，郭皓 日期：2015-10-08

中國核電遠景：未來核電之所以好，是因為它不受國內傳統經濟週期制約，同時是行政力量未來要竭力推進的事情。要達到2030年非化石能源佔比20%的目的，屆時核電裝機規模需要1.5億至2億千瓦，即未來15年每年要建10到15個百萬￥千瓦級的核機電組。這個建設強度是極大的，因為從1991年秦山核電站併網發電以來至今國內累計投運核機電組無非26台。保守預估目前至2020年底擬開建核機電組為30台，年均約6台，此外若內陸核電破冰(可能性大)，則動工數量更多；

技術追趕、效力壓制、海外份額擴張：無論是1995年的紡織品出口、2005年的電機產品出口，或是2015年的核電出口，其實本色上都是中國在技術達標後成本效力晉陞所帶來的全世界市場份額擴張。儘管在經濟本色上沒有太大區別，然而在技術上已是飛躍式的發展。中國製造2005是中端製造業趕上世界潮流，中國製造2025則是高端製造業的趕超。世界核能協會估算2015-2030年間海外新增核電站在160座左右，投資額1.5萬￥億美元￥，市場空間巨大。從華龍一號的簽單狀況來看，中國技術對於亞非拉國家吸引力顯明，未來未來跟著華龍一號的推廣以及CAP1400自主技術的成熟，中國核電在全世界市場份額有望進一步晉陞；

核主泵泵殼——鍛造業最高技術：應流於2014年即出產出國內首台CAP1400核一級不鏽鋼爆破閥閥體，繼而又完成CAP1400核主泵泵殼中國產化。泵殼是主泵甚至核島的核心部件之一，製造難度極大，代表了目前世界鍛造出產的最高技術。此前國內核機電組主泵泵殼一直由海外鍛造廠壟斷，應流實現進口替代後已進入批量出產階段，成為目前三代核機電組主泵泵殼獨一國內提供者；

乏燃料與中子吸收材料市場廣闊：中國核電髮展的頭重腳輕致使核電乏燃料後處理市場較核電站建設更為廣闊，咱們測算2015年國內乏燃料卸出量625噸，到2020年可增長至1450噸。全世界市場更為龐大，2015年世界乏燃料卸出量估算在9442噸，是中國市場的15倍。中子吸收材料主要用在乏燃料貯運領功能變數，燃料儲存水池格架以及貯運容器中均需要設定中子吸收材料，預計自2016年起國內中子吸收材料需求將泛起爆髮式增長。應流聯手動程物理鑽研院的產業化項目預計將在明年建成，屆時配合乏燃料貯運容器的中國產化，產品將快速佔領國內市場。同時憑藉中國產裝置性價比優勢，產品有望進入15倍於國內市場的全世界市場藍海；

傳統產品週期底、新業務空間大：應流傳統業務盈利受油價波動影響，美國頁岩氣鑽機數量劇降暗示油價週期底部來臨，未來機會已然大於風險。而新業務核主泵泵殼、中子吸收材料、航空發念頭/燃氣輪機葉片等項目在受益於市場規模擴展的同時，進口替代將佔領國內市場份額，而且具備開啟舊檔海外市場的潛力，增長空間廣闊。公司對於新產品的事跡彈性好，基本面行將進入快速爬坡期；

趨勢預判與投資建議：未來有利於公司股價的積極進取因素內含1)四季度核電行業催化劑眾多，內含核電十三五規劃、核電項目密集批複以及啟動、內陸核電破冰進展、核電出口繼續突破等；2)此前市場對於乏燃料題材關注度偏低，而乏燃料市場的巨大潛力終將會引起資金關注，屆時估值溢價有望擴展；3)若未來A股從資金流出切換至存量博弈，那末行將暴發的核電行業勢必成為資金重點關注對象，核電優質標的有望成為存量博弈結構行情中的亮點。咱們認為中短期仍是佈局建倉的好時機，斟酌到短期A股總體資金環境安定性有待確認，暫仍維持公司「增持」評級，待大環境風險釋放確認後再作進一步上調。

西王食物：三季度銷量持續高增長，淨利潤因為行銷費用增添或低於預期

類別：公司 鑽研機構：中泰證券股分有限公司 鑽研員：胡彥超 日期：2015-10-08

投資要點

三季度公司小包裝油銷量維持高增速，預計同比增長30%左右。依據最新草根調研，三季度旺季公司小包裝食用油銷量繼續維持高增速，預計同比增長30%左右，前三季度公司小包裝銷量超過10萬￥噸，相比去年同期增長近45%，也已超過去年全年9.7萬￥噸銷量水平。全年來看，跟著四季度繚繞《真心英雄》節目效應以及春節主題的鼓吹推廣流動，公司小包裝銷量將持續前三季度的增長水平，預計全年銷量達到14萬￥噸，同比增長40%以上。

三季度公司淨利潤低於預期，贊助《真心英雄》增添行銷費用。因為行銷費用增添，預計前三季度公司實現淨利潤1.2-1.3億元￥，低於公司中報中所預測的1.3-1.4億元￥。下半年公司贊助了江蘇衛視大型綜藝節目《真心英雄》，預計3500-4000萬￥元￥的行銷費用將在三季度有所體現。咱們認為行銷費用投入對於利潤造成的短期波動無須過分耽憂，短期核心仍在於關注小包裝油的銷量增速，而公司本輪的持續高增長恰是樹立在行銷改善的基礎上，跟著公司行銷體系逐步完美，行銷費用佔比也將趨於安定。通過對於《真心英雄》的贊助，西王的品牌影響力也確鑿獲得了廣泛傳佈——7月底《真心英雄》開播，其平均收視率僅次於同時段的《爸爸去哪兒3》，9月25日《真心英雄》西王專場播出，誘發高關注度，代言人趙薇以及徐崢、田亮成為本場佳賓，同一天趙薇、徐崢主演的港冏也同步上映。

行銷改善疊加品類擴張，公司進入新一輪高速增長期，跟著30萬￥噸玉米油產能整個改變為小包裝，未來高增長可持續。同時公司戰略路徑清晰，高端油種品類擴張穩步推進，葵花籽油後橄欖油值得期待，未來還可能拓展芝麻油、亞麻籽油以及茶籽油等高毛利小油種，打造健康食用油第一品牌，而長期看有望拓展至調味品、食鹽甚至是健康食物。此外，9月22日公司發佈員工持股計劃，加之以前大股東全額介入定增，顯示無論是公司內定仍然是集團上下對於都西王未來發展充溢信念。

目的價19.2元￥，對於應2016年增發攤薄後30倍PE，維持「買入」評級。公司是食物飲料中為數不多的高增長低估值品種(目前對於應15年27倍，增發攤薄後32倍)，以前因為行業劃分問題市場認知一直不足，在市場偏好回落下有望獲取青睞以及充沛認知。不斟酌外延擴張，預計公司2015-2017年實現銷售收入25.5、31.9、38.0億元￥，同比增長36%、25%、19%，因為節目贊助致使行銷費用增添，下調15年盈利預測，預計2015-2017年EPS為0.51、0.76、1.02元￥(增發攤薄後0.43元￥、0.64元￥、0.87元￥)，同比增長63%、51%、34%，給予目的價19.2元￥，對於應2016年增發攤薄後30倍PE，維持「買入」評級。

風險提醒：食物安全問題、新品拓展不及預期。

葵花藥業公司調研簡報：小葵花婦孺皆知，資本助力擴張

類別：公司 鑽研機構：長城證券股分有限公司 鑽研員：蘇緒盛 日期：2015-10-08

投資建議

葵花藥業以OTC 業務為主，「小葵花」已成為醫藥市場上最有影響力的兒童藥品牌之一，公司行銷能力出眾，產品梯隊優良，部份產品存在提價預期，未來公司將會應用資本市場、加速併購擴張補充產品線，推進企業快速發展；咱們預測公司15-17年EPS 分別為1.21/1.53/2.08元￥，對於應市盈率分別為34X、27X、20X，首次籠蓋，給予「舉薦」評級，目的價53.55元￥。

品牌優勢顯明，小葵花婦孺皆知

品牌影響力是OTC 企業的核心競爭力之一，葵花藥業一貫正視自身品牌建設，通過持續的投入、鼓吹晉陞葵花主品牌價值，並繚繞成人系列、主婦系列、兒童系列培育子品牌建設。

公司2007年推出「小葵花」兒童藥品牌，通過冠名電視台主題流動、開展親子流動及健康教育、開通小葵花媽媽課堂等模式，推進小葵花品牌婦孺皆知，形成為了以獨家品種小兒肺熱咳喘口服液為領軍，上市銷售20多個品種、擁有超過70個批准文號的兒童用藥產品系列群， 是醫藥市場上最有影響力的兒童藥品牌之一。

品種資源豐厚，行銷能力出眾

葵花藥業及子公司擁有729個藥品批准文號，主要佈局消化系統用藥、兒科用藥、呼吸感冒用藥、婦科用藥、風濕骨病用藥、心腦血管用藥六大產品群戰略，品種資源貯備較為豐厚，未來將以「買、改、聯、研」相結合模式進一步實現產品資源的貯備。

公司採用組合行銷、節制行銷的模式，擁有品牌、普葯、處方葯、基葯的8個銷售事業部，在編行銷人員2000多人，並以「省總+地總」 的模式在全國樹立了近200個省級銷售團隊，籠蓋全國超過30萬￥個零售藥店，終端籠蓋率超過70%，高效的終端節制能力能夠實現新品種一周內全面快速鋪貨。

產品梯隊優良，部份品種存在提價預期

依託強勢的品牌影響力、完美的行銷網路，葵花做大核心品種，2014年銷售千萬￥級以上品種有48個(其中6個品種過億、4個超過5000萬￥，5個在3000-5000萬￥之間)，形成為了優良的產品梯隊，支撐公司未來健康發展。 相對於於處方葯而言，OTC 品種價格市場化程度較高，受政策管控約束影響較小，今年6月，國家放開低價葯最高零售價限制，公司部份品種如胃康靈、小兒系列在列，存在必定的提價預期，若果未來能夠順利實現提價，將會進一步晉陞公司總體盈利水平。

資本助力擴張，有望實現高增長

葵花的發展史即是併購擴張過程，2007-2010年公司接踵併購伊春、唐山、佳木斯、衡水等八家出產企業，登陸資本市場，公司加快併購節奏，2015年收購隆中藥業、萬￥源醫藥、健今葯業三家公司。

咱們認為，葵花具備強大的品牌影響力、完美的終端籠蓋網路，只需要不斷補充產品線，便可推進事跡的持續增長，資本市場有助於公司開啟多元￥化的併購模式，未來併購擴張有望加速。

中利科技：電站業務快速推進，立異業務蓬勃發展

類別：公司 鑽研機構：長江證券股分有限公司 鑽研員：鄔博華，張垚，馬軍 日期：2015-10-08

光伏電站業務持續快速推進，年開發規模有望超GW水平。2012年以來，公司以中利騰暉為主體，從元件、光伏電站開發等方面，積極進取拓展光伏業務，截至2014年底，中利騰輝具備元件產能超1GW，累計開發電站超800MW，當年完成電站銷售391MW.2014年底，中利騰暉增資擴股，引進國開金融等戰略投資者(公司股權稀釋至74.81%)，進一步加大電站開發力度。2015年上半年中利騰暉獲得電站備案規模823.5MW，動工建設635.8MW，預計全年開發規模超1GW，出售規模有望達到800MW(目前與華利光暉、鑫威等已簽訂出售合同386MW)，貢獻利潤5億元￥以上，帶動公司利潤增長。此外，中利騰暉泰國子公司建設順利推進，500MW電池元件產能已完成主體專案施工，進入裝置除錯階段，預計年內投產，擴充公司光伏業務。

合資成立上海網能發展，拓展節能、微網等新業務。公司近期與上海網能電力合資成立上海網能電力發展，從事光伏、節能及微電網等業務，公司持股51%。在電改趨勢下，未來微網、節能等能源網際網路關聯業務有望快速發展，公司積極進取佈局關聯業務，有利於公司把握先機，搶佔市場。同時，本次的合作方網能電力公司在電力變配電專案方面擁有豐厚的事跡以及經驗，與國網節能公司樹立了戰略合作伙伴關系，雙方合作將實現優勢互補、強強聯合，利於網能發展業務的快速拓展，預計網能發展2016、2017、2018年將分別實現收入2、5、10億元￥，貢獻淨利潤0.2、0.5、1億元￥。

推出限制性股票股權激勵，首期授與完成，授與價格為14.61元￥。公司於今年7月推出限制性股票股權激勵，解鎖考查期分別為2015、2016、2017年，請求相應的歸屬母公司扣非淨利潤同比2014年分別增長25%、45%、60%。目前股權激勵已完成首期授與，授與價格為14.61元￥/股。

立異業務蓬勃發展，提供未來增長點。1)光棒光纖部份產品中標已中國電信，並積極進取開拓新客戶，已實現有效銷售；2)金屬3D列印業務從航空航天裝置零部件維修維護角度介入，並切入部份設計環節。

維持買入評級。預計公司2015、2016年EPS分別為0.97、1.15元￥，對於應PE為15、12倍，維持買入評級。

湯臣倍健：主業增長穩健，海外併購尚待落地

類別：公司 鑽研機構：中泰證券股分有限公司 鑽研員：胡彥超 日期：2015-10-08

投資要點

事件：2015年9月30日，湯臣倍健公佈2015年前三季度事跡預告，2015年前三季度公司預計實現歸屬母公司淨利潤5.27億元￥-6.22億元￥，同比增長10%-30%；其中3季度實現歸屬母公司淨利潤1.10億元￥-2.05億元￥，同比增長-13%-64%。

點評：(1)事跡基本相符預期，三大業務板塊+大單品戰略推進膳食養分補充劑主業安定增長：2015年湯臣倍健膳食養分補充劑三大業務板塊「湯臣主品牌+佰嘉葯業+佰悅科技」正式確立。湯臣葯業是公司主營的品牌業務，仍以傳統的藥店及商超銷售渠道為主，線下銷售終端佈局的持續完美對於主品牌的增長提供有力保證，今年全年預計仍會新增1到2萬￥家銷售終端；佰嘉葯業以膳食養分補充劑的細分市場為切入點，已接踵推出骨骼保健類品牌健力多以及中草藥品牌無限極，採納線上線下的全渠道銷售模式；佰悅科技專門運營網際網路渠道的品牌銷售，每日每加以及健樂多已上線。佰嘉葯業+佰悅科技為膳食養分補充劑收入的增長提供了充沛的彈性，15年上半年健力多實現近1個億的收入，預計全年有2個億的收入規模，同比增長200%左右。無限能以及健樂多、每日每加等品牌今年陸續推向市場，每年至少維持翻倍的增速，有望成為繼健力多之後的大單品。

(2)大健康產業鏈佈局持續推進，海外併購仍待落地：依據湯臣倍健的戰略規劃，從產品行銷戰略進級到價值行銷、從單一產品的提供商進級至健康干預的綜合解決專案提供商是未來的發展路徑。2015年公司在實體產品以及健康管理內容服務端齊發力，在健康管理內容服務端，合資設立桃谷醫療公司及互相人壽保險公司，推進搬移醫療以及互相保險領功能變數的培育佈局，參股上海臻鼎、北京極簡時代、大姨嗎以及珠海藍海之略等公司，完美在健康管理服務及健康資料的累積；實體產品端，投資入股有棵樹跨境電商平台，為做強膳食養分補充劑主業嫁接資源，也為後續海外品牌的併購做好鋪墊。2015年9月17日，合生元￥以76.76億港元￥收購澳大利亞保健品品牌Swisse83%的股權，做全世界領先的膳食養分補充劑提供商是湯臣倍健的發展目的，而國際化外延併購是實現此目的的主要手腕，此次合生元￥對於Swisse收購的完成有望晉陞國內企業在國際保健品市場的影響力，為湯臣倍健海外併購的施行提供勝利範本。

(3)員工持股+超級合夥人計劃彰顯發展決心：湯臣倍健實施管理層持股機制，子公司佰嘉以及佰悅的管理層分別持有子公司25%以及30%的股權；在投資及項目孵化公司方面，同樣積極進取推進管理層持股，成為公司的主要股東。同時公司推出「超級合夥人計劃」，籌集9000萬￥元￥推進核心管理團隊員工持股，2015年8月12日，公司第一期核心管理團隊持股計劃已購買完畢，共購買公司股票2,444,139股，占公司總股本的0.34%，持倉均價36.82元￥。持股計劃作為長期激勵機制，將有效推進與促成公司「經理人」向「合夥人」的身份轉變，綁定公司長期價值，實現全體股東利益一致。

投資建議：下調目的價至40元￥，維持「買入」評級。持續咱們一直以來的舉薦邏輯，短期公司對於業務板塊進行從新梳理，湯臣主品牌、佰嘉葯業、佰悅網路科技三大業務佈局對於公司事跡形成為了有效支撐；中長期公司積極進取佈局大健康產業鏈，鼎力發展健康管理以及搬移醫療，跨境電商及海外併購預期強烈。公司管理團隊激勵充沛，超級合夥人計劃實現全體股東利益一致。咱們預計2015-17年公司分別實現收入21.79/27.95/36.38億元￥，EPS為0.87/1.15/1.50元￥，斟酌到總體估值中樞的下移，下調2016年目的價至40元￥，維持「買入」評級。

風險提醒：產品質量問題；國內膳食養分補充劑監管政策變化；新品推廣不達預期。

大北農：改善產業佈局，網際網路戰略持續加碼

類別：公司 鑽研機構：中泰證券股分有限公司 鑽研員：謝剛，陳奇 日期：2015-10-08

事件：9月30日大北農對於外發佈公告。1)子公司農信互聯投資天創雲徵信有限公司，出資1305萬￥元￥，佔比26.1%，提請大北農副總裁薛素文先生為董事；2)對於甘肅大北農12萬￥噸豬飼料項目追加投資2531萬￥元￥；3)對於唐山東大學北農改擴建項目追加投資3068萬￥元￥。

投資天創雲徵信，繼續完美智慧大北農「資料+電商+金融」三大核心網際網路業務平台。農信互聯投資的天創雲徵信由國內知名的第三方支付企業易寶支付投資成立，通過大資料技術，聚合、整頓以及分析來自於網際網路、政府、金融機構、電信運營商等多方的資料，採納獨創的相符國際標準的信用評估模型，全方位、多維度地對於客戶信用狀況進行評估。農信互聯將以自身「農信雲」、「農信商城」累積的三農大資料為基礎，搭配天創雲徵信的大資料分析技術優勢，為農村、農業、農民提供準確、及時、便捷、可靠、多樣化的徵信服務，進一步完美大北農的農業網際網路生態。

加強網際網路金融佈局，晉陞公司金融產品的安全性、高效性。大北農現用的的金融業務以「農信金融」為主要載體，內含貨款結算業務「農富寶」、農業網際網路貸款業務「農信貸」(農富貸、農銀貸、農農貸)，本次投資天創雲徵信，應用其先進的大資料分析技術結合公司沉澱的大量三農資料，有利於晉陞公司網際網路金融產品的安全、高效性。

繼續改善飼料產業佈局。大北農8月以來，已先後增資、設立17家子公司項目，產業改善佈局腳步之快、效力之高超乎市場預期。本次增資甘肅大北農12萬￥噸豬飼料項目，主要斟酌到甘肅市場對於教保料的需求較大，北京運輸的成本較高，因而在甘肅大北農項目原有工藝基礎上，增添教保料出產線，更好推進甘肅大北農業務發展。

總體而言，咱們認為大北農現用的處於公司二次創業，戰略進級的癥結時代。短期來看：公司事跡迎來拐點，網際網路戰略落地迅速。飼料業務方面，豬價反轉確立，飼料行業底部臨近，大北農因產品結構前置以及綜合的服務優勢將會更早走出底部，增速有望由負轉正。網際網路戰略方面，豬聯網2.0推廣優良，截至2015年6月已籠蓋能繁母豬75萬￥頭，預計2015年底可達150萬￥頭。公司「資料+電商+金融」三大核心網際網路業務推進有條不紊。中長期來看：未來5-10年，跟著智慧大北農戰略深刻推進，結合大種植、飼料、疫苗等農業全產業鏈產品籠蓋，公司將逐漸成為一個高科技、網際網路化、類金融的現代農業綜合服務商。

咱們維持大北農2015-17年盈利預測EPS為0.3、0.45、0.52元￥，維持「買入」評級，繼續強烈舉薦！中期目的價20.25元￥，對於應16年45XPE.

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